东吴策略：基于众人流动性视角看A股现时性价比

　　开首：东吴策略陈刚团队

现时，众人流动性处于什么水平？

　　从众人视角不雅察，主要经济体的货币总供应量（M2）同比增速是测度流动性水平的要津方针。现在，该方针处于历史中低位隔邻宽幅波动，泄知道众人流动性全体依旧偏紧。

　　不错发现，好意思元指数的强弱险些主导了众人流动性的变化趋势。从历史上来看，众人流动性时常适合4-5年一轮的完竣好意思元周期，呈现出周期性波动的规律，背后反应出好意思元当作众人储备货币的中枢性位。因此，不雅察好意思元流动性的变化尤为紧要。

　　现时各方针泄露好意思元流动性总体偏紧，但暂无流动性冲击风险。好意思元流动性不错从多个层级拆解，包括数目方针与价钱方针，还可进一步分歧在岸和离岸部分。

　　从数目角度看，以“好意思联储总财富 - 财政部一般账户余额（TGA） - 隔夜逆回购”来测度好意思国的金融系统净流动性，该方针自2021年以来冉冉收紧，现在仍处在永久趋势线下方，指示流动性范围偏紧。

　　从价钱角度看，分不同的融资主体，逝世5月9日，国债市集2年和10年好意思债利率分别为3.88%、4.37%，均处于历史偏高水平；回购市集，SOFR-EFFR表征的回购市集融资成本关于短期冲击变化反应较为明锐，昨年运行利差有所抬升，但较19年流动性紧缩及20年疫情的负反馈阶段有彰着距离；融资市齐集，年头于今企业债信用利差走阔，泄露融资成本栽培，但未行至历史高位；离岸好意思元流动性相对清爽，原因在于相较历史危险，当下众人资金对好意思元的信费用下跌。

后续众人流动性将何如变动？弱好意思元趋势下宽松是势必。

　　出于特朗普均衡财政、责难交易逆差的倡导，弱好意思元是势在必行，众人流动性将由紧转松。

　　一方面，好意思元信用根基有所动摇。永久以来，好意思国依赖“交易逆差 + 成本顺差”的模式，维持好意思元的众人主导地位。疫情技术，好意思国政府的宽财政刺激进一步加大这一轮回体量，促使好意思元高估，同期形成了好意思国政府高额的财政压力与众人分娩/消耗结构失衡的场面。当下，好意思国试图通过关税等战略责难交易逆差，但也径直削弱了非好意思经济体通过交易获得好意思元的智力，从而冲击好意思元在众人的流畅与储备地位。从众人流动性角度开拔，这意味着好意思元信用正濒临挑战，好意思元料将走弱。

　　另一方面，降息周期中好意思元利率有望下行。特朗普均衡财政的中枢握手之一即是减少利息支拨，因此好意思元利率下行是一个必要条目。短期由于关税战略过甚影响过程不信服性较高，好意思联储难以给出明晰的利率旅途调换。但中期维度，议论到好意思国利率水平仍较高，对经济举止形成适度，在经济败落压力栽培布景下，好意思联储有望于下半年重启降息，带动好意思元利率下行、众人流动性趋松。

　　从好意思元周期角度看，弱好意思元将络续至来岁6月后，技术众人金融条目有望缓缓减弱。咱们在《会不会出现格调“逼空”》中指出，历史上一轮弱好意思元周期或者络续时辰是2年至2年半，若从昨年6月运行算，本轮弱好意思元周期可能会络续至来岁6月后，而后下半年将过问中期选举窗口期。当作评判总统事迹的紧要行径，股市和经济将再行被摆到紧要的位置，这也刚好契合本轮好意思元下行周期的时点。

众人流动性视角下，A股性价比何如？

　　众人流动性的宽松将对众人风险财富形成利好，尤其是当年几年强好意思元压制下相对承压的非好意思财富。从咱们所构建的中好意思模式增速差和“基于好意思债的股债收益差”两大模子不错不雅察到，现时A股在众人视角下具备较优的成就性价比。

　　一是基于国际比拟视角，中好意思间“模式增速差经管—利差经管—股市相对走势均值回来”的推演有望结束。咱们曾在年度策略中建议，由于利率和经济互为因果，模式增速差的变动时常陪同利差的变动，而模式增速差及利差的经管，又是国际比拟视角下中国财富相对成就价值栽培的中枢条目。现时，中好意思模式增速差（好意思-中）已由2022Q2的6.6%显贵下行至2025Q1的0.1%，中好意思利差也触顶回落。跟着昨年9月好意思联储降息后，国内战略空间大开，沪深300相对标普500冉冉走出占优态势。逝世5月9日，沪深300已较昨年8月末高潮15.8%，技术标普500仅微涨0.2%，标普500/沪深300由1.7倍回落至1.47倍，现时仍处于近5年以来84%的历史高位，聚会咱们上述针对改日1-2年弱好意思元周期的判断，A股现时位置的成就性价比拟高。

　　二是从众人资金流视角来看，“股债收益差”模子通常指示现时A股具备眩惑力。咱们顺从跨国别资金套利的逻辑构建了“基于好意思债的股债收益差”模子。从历史情况看，每当“股债收益差”从均值以上区间筑顶回落（即好意思债相对A股的投资性价比触顶下行），且彼时A股市集资金供给恰处于疲弱情景时，皆会激发众人资金的显贵回流。5月逝世9日，“股债收益差”方针约为4.3%，仍处于均值+1x行径差以上的“高成就性价比”区间，因此，在弱好意思元趋势下，中国财富有望成为众人剩余流动性的主要流向之一。

风险指示：经济复苏节律不足预期；战略鞭策不足预期；地缘政事风险；国外降息节律及特朗普政府关税战略不信服性风险等

包袱剪辑：何俊熹